投资财商知识库
最近更新：2026-06-20
一、霍华德·马克斯最新备忘录（2026.04）
私人信贷的崛起与风险
马克斯梳理了信贷市场50年演变：
- 1970s：非投资级债券被接受
- 1980s：杠杆收购兴起，企业杠杆率飙升
- 1990s：银团贷款和分层证券化
- 2000s：另类投资崛起 + 次贷泡沫
- 2010s：直接贷款（Direct Lending）快速扩张
- 2020s：私人信贷向零售/退休投资者推销
核心观点：
- 直接贷款的增长受益于银行监管收紧——银行收缩，私人资本填补空缺
- 但快速资本涌入推高了估值，降低了回报率
- 私人信贷的终极考验还没来——违约率在低利率年代被掩盖
- 直接贷款和PE的命运绑定：PE组合公司业绩决定贷款能否收回
”Sea Change” 范式转换（2022-2026）
马克斯反复强调的核心框架：
- 2009-2021：零利率年代像机场自动人行道——站着不动也在前进
- 2022起：人行道停了。回报必须来自真正的选股能力和风险管理，而非免费流动性
- 利率不会回到过去十年的低点，资产配置需要根本性调整
- 信贷资产的吸引力上升（高票息），股票需要的回报率门槛提高
二、2026年资产配置核心观点（摩根士丹利）
总体判断
2026年全球风险资产值得关注，但波动加大。核心逻辑：
- 全球央行宽松延续，但降息节奏放缓
- AI 从概念验证进入规模化落地
- 大国博弈长期化，地缘风险常态化
三大风险
- 关税→通胀传导：关税推升进口价格→通胀反弹→美联储被迫暂停降息→全球流动性收紧
- AI盈利预期抢跑：市场对AI企业盈利预期过于乐观，可能出现阶段性估值回调
- 地缘冲突：大国博弈背景下冲突频发，资产价格波动加剧
配置建议
- 美股：中高配，偏好 AI/科技
- A股：标配，关注政策驱动板块
- 债券：适度增配（高票息锁定收益）
- 黄金：维持配置（地缘对冲）
- 现金：保持灵活
三、2026年6月重大事件（新增）
事件 1：美伊和平协议签署（6月18日）🟢
事实：特朗普签署14点谅解备忘录。要点：
- 美国海军解除伊朗港口封锁
- 财政部发放伊朗原油出口豁免（约150万桶/日潜在增量）
- 60天核谈判窗口
- 6月19日白宫正式仪式
市场影响：
- 美股暴涨（纳指+1.91%、标普+1.08%）
- 黄金暴跌（从4,245跌至4,155，-1.8%）
- 油价未大跌（市场已price-in，关注豁免执行）
- VIX维持16低位——尾部风险解除
风险：协议仅60天临时框架，核问题未解决。大摩将布伦特Q3预测从90但标注「有条件调整」。
事件 2：FOMC鹰派转向（6月17-18日）🔴
事实：Warsh首秀主持FOMC会议。
- 利率维持3.50%-3.75%
- 点阵图中位数年末预期上调至3.8%（前值3.4%）
- 9/18成员预期至少加息一次
- 取消前瞻指引中的降息暗示
- 组建5个Fed改革特别工作组
市场影响：
- 被伊朗协议完全对冲（当日股市大涨）
- 但中期影响深远：「Fed Put」正在消失
- Warsh的Fed比Powell更鹰、更不可预测
- 对高估值成长股构成中期压力
事件 3：半导体/AI集体暴涨（6月18日）🟢
事实：Intel-Apple芯片合作协议宣布。
- Intel +10.6%（单日）
- TSM +6.94%、AMD +4.86%、AVGO +4.70%
- QQQ单日涨2.51%
- 华天科技（002185）+2.94%（A股传导）
研判：Intel-Apple是结构性利好，但半导体已处高位。Fed鹰派+伊朗协议脆弱背景下，追高风险上升。
当前钟摆定位：🟠 偏贪婪
论据：VIX 16（低恐惧）+ 半导体追涨 + 和平协议被当作「永久」定价 + FOMC鹰派被忽视。
四、六大经典资产配置模型
- 60/40 组合：60% 股票 + 40% 债券，最经典
- 永久组合（Harry Browne）：25% 股票 + 25% 债券 + 25% 黄金 + 25% 现金
- 全天候组合（Ray Dalio）：按经济环境分配（增长/衰退×通胀/通缩）
- 捐赠基金模型（Yale Model）：高配另类资产，低配传统股债
- 核心-卫星策略：核心被动指数 + 卫星主动选股
- 目标日期基金：年轻高配股票，临近退休转债券
五、马克斯投资哲学金句
- “在投资中，没有什么是确定的。只有概率。”
- “成功的投资不是买好东西，而是买得好。”
- “我们可能不知道要去哪里，但我们应该知道我们在哪里。”
- “最大的风险来自资产价格相对于内在价值过高。”
- “周期永远存在。忘记这一点的人会被市场惩罚。“
六、查理的三大投资教训
- 快速致富是可能的，快速致富的唯一问题在于，人们无法区分什么时候是运气，什么时候是技能——杠杆会让你在运气反转时归零
- 沃伦没有用杠杆——因为他不想让别人的短期情绪决定他的长期命运
- 复利的核心不是「赚得快」，而是「活得久」
七、Warsh时代Fed特征（新增）
| 维度 | Powell时代（2018-2026） | Warsh时代（2026-） |
|---|---|---|
| 政策风格 | 数据依赖、渐进沟通 | 哲学驱动、精简声明 |
| 前瞻指引 | 详细路径暗示 | 取消降息暗示 |
| 对市场态度 | 关注金融条件 | 拒绝被市场绑架 |
| 内部改革 | 维持现有架构 | 5个特别工作组重组 |
| 利率倾向 | 先鸽后鹰 | 开局即鹰 |
含义：「Fed Put」正在消失。投资者不能再指望「市场一跌Fed就救」。
来源：Oaktree Capital 备忘录、摩根士丹利研报、Dalio《原则》、Berkshire 股东信、FOMC 6月声明